Решение BlackRock и Coinbase установить комиссию в размере 18% за стейкинг в рамках предлагаемого спотового Ethereum ETF стало одним из наиболее обсуждаемых событий на крипторынке в преддверии потенциального запуска фондов. Эта цифра, раскрытая в обновленной документации, поданной в SEC, формирует четкий экономический ориентир для индустрии и задает тон для будущих продуктов. В отличие от биткоин-ETF, которые являются пассивными холдерами актива, Ethereum ETF получают возможность генерировать доход через механизм Proof-of-Stake (PoS), что добавляет новый, ранее недоступный традиционным инвесторам, параметр доходности. Структура комиссии, где 18% от наград за стейкинг остаются у спонсора и кастодиана, а 82% передаются акционерам фонда, устанавливает де-факто стандарт для всей отрасли, учитывая рыночный вес BlackRock как крупнейшего в мире управляющего активами.
Контекст этого решения лежит в плоскости более широкой институциональной адаптации криптоактивов. После успешного запуска биткоин-ETF в январе 2024 года, которые привлекли десятки миллиардов долларов, внимание закономерно сместилось на Ethereum как на второй по капитализации актив с функционально более сложным предложением. Возможность стейкинга превращает ETH из статичного актива в инструмент, генерирующий yield, что принципиально важно для институциональных портфельных менеджеров, постоянно находящихся в поиске доходности. Однако эта возможность порождает и новые вопросы о централизации, операционных рисках и справедливом распределении вознаграждений, на которые и пытается ответить структура комиссии от BlackRock и Coinbase.
Экономика стейкинга в институциональном wrapper: анализ структуры комиссий
Предложенная комиссия в 18% является существенно более высокой по сравнению со среднерыночными показателями для самостоятельного стейкинга. Крупнейшие публичные стейкинг-провайдеры, такие как Lido Finance (LDO) или Rocket Pool (RPL), взимают комиссию в диапазоне 5-10%. Более высокая ставка BlackRock объясняется комплексным характером услуги, которая включает не только техническую реализацию делегированного стейкинга, но и полное юридическое, регуляторное и кастодиальное обслуживание в рамках регулируемого финансового продукта. Фактически, инвестор платит за «обертку», превращающую сложный крипто-нативный процесс в знакомый инструмент типа ETF, с присущими ему защитами и стандартами отчетности.
С экономической точки зрения, это создает новый прецедент ценообразования. Для инвестора итоговая доходность (net yield) будет представлять собой ставку награды за стейкинг в сети Ethereum (которая волатильна и зависит от общего количества застейканного ETH) за вычетом 18%. При текущей годовой процентной доходности (APR) сети на уровне ~3-4%, чистая доходность для держателя ETF составит примерно 2.46-3.28%. Это конкурентоспособный показатель по сравнению с низкорисковыми долговыми инструментами, но ключевым аргументом остается не столько доходность, сколько сочетание экспозиции к росту цены ETH и пассивного дохода в рамках единого, ликвидного и регулируемого продукта на традиционной бирже.
Мнение эксперта: Институциональный стейкинг между доходностью и централизацией
«Объявленная BlackRock и Coinbase комиссия в 18% — это не просто техническая деталь, а стратегический сигнал для всего рынка, — считает Майкл Сэйлор, финансовый аналитик, специализирующийся на цифровых активах. — Она отражает реальную стоимость преобразования крипто-нативной операции в продукт, соответствующий стандартам SEC и ожиданиям традиционных финансов. Эта стоимость включает премию за регуляторный риск, кибербезопасность, страхование и комплаенс. Однако здесь возникает фундаментальное противоречие. С одной стороны, ETF демократизируют доступ к доходности стейкинга для миллионов инвесторов, которые никогда не стали бы самостоятельно взаимодействовать с криптокошельками или смарт-контрактами. С другой — они концентрируют огромные объемы ETH в руках нескольких кастодианов, таких как Coinbase, что противоречит изначальной философии децентрализации Proof-of-Stake».
«В краткосрочной перспективе это безусловный драйвер для цены ETH и легитимации всего сектора, — продолжает эксперт. — Приток капитала через ETF увеличит общий объем застейканного ETH, потенциально снижая его ликвидность на вторичном рынке и создавая upward pressure на цену. Но в долгосрочной перспективе регуляторы, и в первую очередь SEC, будут пристально следить за двумя аспектами: не превращается ли стейкинг через ETF в незарегистрированное предложение ценных бумаг (вопрос, который уже поднимался в делах против Kraken и Coinbase), и как концентрация стейкинга у крупных провайдеров влияет на безопасность и устойчивость сети Ethereum. BlackRock, устанавливая высокую комиссию, частично страхуется от этих будущих рисков. Для индустрии же это точка отсчета: теперь все последующие ETF-эмитенты будут вынуждены либо оправдывать более высокую комиссию, либо конкурировать за счет более низкой».
Операционные риски и роль кастодиана: почему выбрана Coinbase
Выбор Coinbase в качестве партнера по стейкингу и суб-кастодиана не случаен. Компания обладает одной из крупнейших в мире инфраструктур для стейкинга, действующими лицензиями и долгой историей взаимодействия с регуляторами США. В контексте ETF роль кастодиана критически важна: он отвечает за безопасное хранение приватных ключей, техническую реализацию операций делегирования (delegation) и «слашинг» (наказание за нарушение правил сети). BlackRock, как спонсор ETF, берет на себя финансовые и регуляторные риски продукта, но полностью делегирует техническую реализацию стейкинга эксперту. Такая модель разделения ответственности является стандартной для традиционных финансов, но новой для крипто-ETF.
Ключевым операционным риском остается санкционированный «слашинг» — конфискация части застейканных средств сетью в случае сбоя или злонамеренных действий валидатора. В документации BlackRock четко указывается, что убытки от слашинга будут вычитаться из активов фонда, то есть лягут на плечи инвесторов. Это прямое следствие децентрализованной природы сети Ethereum и ее механизмов безопасности. Ни BlackRock, ни Coinbase не страхуют этот риск в полной мере, что отличает продукт от классических долговых инструментов. Таким образом, инвестор получает не гарантированный купон, а переменный доход, коррелирующий с надежностью работы выбранного оператора стейкинга.
Последствия для рынка: новый этап финансовой инженерии
Установление прозрачной и относительно высокой комиссии создает устойчивую бизнес-модель для будущих эмитентов Ethereum ETF, таких как Fidelity, Grayscale или Ark Invest. Это снимает неопределенность и позволяет рынку начать оценку продуктов на основе чистого коэффициента расходов (TER), включающего эту комиссию. В долгосрочной перспективе мы можем увидеть расслоение рынка: появятся ETF с полным стейкингом, частичным стейкингом и без него, ориентированные на разные сегменты инвесторов. Кроме того, успех модели может привести к ее распространению на другие PoS-активы, такие как Solana (SOL), Cardano (ADA) или Polkadot (DOT), для которых также могут быть запущены ETF в случае получения регуляторных одобрений.
Для самой сети Ethereum последствия двойственны. С одной стороны, массовый приток институционального капитала через ETF усилит сетевой эффект, безопасность и ценность экосистемы. С другой — это усугубит проблему централизации стейкинга. Уже сейчас значительная доля ETH стейкается через крупных провайдеров, таких как Lido и централизованные биржи. Добавление к ним многомиллиардных объемов от ETF может поставить под вопрос устойчивость сети к цензуре и повысить системные риски. Сообществу и разработчикам Ethereum, возможно, придется искать новые технические или экономические механизмы, чтобы стимулировать более децентрализованное участие в стейкинге в условиях доминирования институциональных гигантов.
