В феврале 2026 года два регулятора, действуя с противоположных направлений, обратили внимание на один и тот же рынок. Европейское управление по ценным бумагам и рынкам (ESMA) предупредило, что деривативы, рекламируемые как «постоянные фьючерсы» или «постоянные контракты», связанные с Bitcoin и Ethereum, вероятно, подпадают под действие регулирования контрактов на разницу (CFD), независимо от того, как компании их называют. Всего за несколько дней до этого председатель Комиссии по товарным фьючерсам США (CFTC) Майкл Селиг объявил, что его агентство будет использовать свои инструменты для «переноса» постоянных и других новых деривативных продуктов с соответствующими мерами безопасности.
Объемы и ставки на рынке деривативов
Ставки на рынке деривативов огромны: если постоянные контракты составляют примерно 60% до 90% от 85,70 триллионов долларов США на централизованном рынке криптодеривативов, зафиксированном в 2025 году, регуляторы конкурируют за определение того, где законно размещается от 51 до 77 триллионов долларов в годовом обороте. Эта борьба важна, поскольку именно на постоянных контрактах сосредоточены процессы определения цен, накопление сборов и каскад ликвидаций. В 2025 году объем централизованной торговли криптодеривативами достиг 85,70 триллионов долларов США, с ежедневными средними показателями около 264,5 миллиардов долларов и однодневным пиком в 748 миллиардов долларов 10 октября. Binance обработал 25,09 триллиона долларов, что составляет примерно 29,3% от общего объема, а четыре крупнейших площадки захватили 62,3% всей активности. Анализ Kaiko показывает, что постоянные контракты составили 68% от общего объема торгов Bitcoin в 2025 году, увеличившись с 66% в предыдущем году.
Регуляторные меры в Европе
Заявление ESMA от 24 февраля выглядит как вежливый анонс мер по принуждению. Регулятор отметил увеличение числа деривативов, рекламируемых как постоянные фьючерсы или контракты, которые предоставляют кредитное плечо на криптоактивы. Он также заявил, что такие инструменты, вероятно, подпадают под действие национальных мер вмешательства в продукты CFD, отражающих ограничения ESMA 2018 года. Оценка основывается на юридической и экономической функции, а не на коммерческом названии. ESMA явно отвергла распространенные аргументы отрасли: торговля на регулируемой площадке не освобождает продукт от классификации, механизмы финансирования не имеют значения для классификации, а добровольные меры защиты, такие как страховые фонды или защита от отрицательного баланса, не меняют исход.
Практическое воздействие исходит от лестницы кредитного плеча ESMA по CFD, которая ограничивает кредитное плечо для розничных клиентов на крипто-связанные инструменты до 2:1 и требует закрытия маржи при достижении 50% от минимально необходимой маржи. Однако ESMA добавила скрытое ограничение: обязательства по управлению продуктами в соответствии с MiFID II. Регулятор предупредил, что массовые маркетинговые кампании, такие как всплывающие окна и массовые электронные письма с призывами «начните сейчас», не соответствуют узкому целевому рынку. Компании должны оценивать уместность, адаптировать стратегии распределения и готовить документ с ключевой информацией в соответствии с PRIIPs для розничного распределения.
Сравнение подходов США и Европы
Подход CFTC рассматривает постоянные контракты не как экзотические товары, а как широко используемые инструменты, требующие здравого смысла в мерах безопасности. Замечания председателя Селига от 29 января позиционировали агентство для переноса постоянных контрактов в существующую регуляторную архитектуру, и структура рынка уже отражает эту намерение. Coinbase Financial Markets запустила регулируемые CFTC постоянные фьючерсы для клиентов из США в июле 2025 года. Контракты имеют 5-летние сроки истечения, что соответствует «постоянной структуре», и предлагают до 10-кратного кредитного плеча в течение дня. Документы CFTC показывают, что контракт на нано Bitcoin от Coinbase Derivatives работает в соответствии с основными принципами контрактного рынка, включая наблюдение, лимиты по позициям и раскрытие информации, с клирингом через Nodal Clear.
Cboe представила аналогичный дизайн: долгосрочные, наличные фьючерсы на Bitcoin и Ethereum с механизмами ежедневной корректировки финансирования и сроками до 120 месяцев. Эта структура имитирует динамику постоянных контрактов в рамках регулируемой фьючерсной структуры США. Оба продукта сигнализируют о стратегии США: упаковать постоянное воздействие в инфраструктуру институционального уровня, где клиринг, посреднический доступ и управление бенчмарками соответствуют приоритетам надзора CFTC.
Влияние регуляторных изменений на рынок
Сдвиги в политике, которые перемещают даже несколько процентных пунктов доли рынка, имеют экономическое значение, измеряемое миллиардами долларов в годовых доходах от сборов. Если продукты, регулируемые в США, и более четкие пути CFTC перенесут 5% до 10% глобального оборота постоянных контрактов на внутренний рынок в течение 12-24 месяцев, в основном от оффшорных централизованных бирж, объем, захваченный в этом случае, составит от примерно 2,57 триллионов до 6,86 триллионов долларов в годовом обороте. При эффективной ставке в два базисных пункта это переводится в примерно 514 миллионов до 1,37 миллиарда долларов в годовых торговых сборах.
Успех переноса зависит от сочетания регуляторной ясности с улучшением пользовательского опыта, надежными бенчмарками и эффективностью капитала, а не просто от юридического разрешения на деятельность. Европа сталкивается с другой задачей. Если принуждение в стиле ESMA и давление на уместность маркетинга существенно сузят розничное распределение, спрос на кредитное плечо среди европейских розничных клиентов либо уменьшится, либо будет перенаправлен на неевропейские оффшорные площадки или платформы децентрализованных финансов.
Заключение
Война за постоянные контракты в конечном итоге сводится к вопросам дефолтов. Розничные трейдеры склонны выбирать площадки, предлагающие наивысшее кредитное плечо с наименьшими барьерами. Институциональный капитал выбирает площадки, предлагающие уверенность в клиринге, целостность бенчмарков и предсказуемость регулирования. Подход Европы, ориентированный на суть, сужает розничное распределение, сохраняя при этом институциональные пути в рамках обязательств MiFID II. Стратегия переноса в США встраивает постоянные контракты в инфраструктуру фьючерсного рынка, делая ставку на то, что инфраструктура соблюдения может сосуществовать с конкурентными предложениями по кредитному плечу. Предупреждение ESMA о том, что коммерческие названия не имеют значения и обход запрещен, сигнализирует о том, что принуждение последует. Обязательство CFTC перенести постоянные контракты с разумными мерами безопасности сигнализирует о том, что инфраструктура будет продолжать развиваться. В этом контексте рынок объемом от 51 до 77 триллионов долларов, где сосредоточены процессы определения цен, доходы от сборов и управление бенчмарками, остается в центре внимания. Юрисдикции, которые сбалансируют доступ к кредитному плечу с надежностью клиринга, будут доминировать в следующем цикле деривативов, в то время как другие будут наблюдать за миграцией ликвидности, либо к регулируемым конкурентам, либо к децентрализованным площадкам, где ограничения по кредитному плечу и тесты на уместность не применяются.
