Почему ваша токенизированная акция может перестать торговаться на три месяца

Покупка токенизированной акции звучит так, будто это должно быть просто. Вы выбираете знакомую компанию, приобретаете токен, представляющий её акции, и храните его в цифровом кошельке. Привлекательность заключается в привычном инвестировании в акции с некоторыми удобствами криптовалют, включая потенциальную возможность торговли за пределами часов работы традиционной биржи. Затем вы сталкиваетесь с правилом, согласно которому торговля может быть приостановлена на три месяца, и идея всегда доступных акций требует более детального объяснения.

Эта пауза является частью рамочной программы SEC от 17 сентября для экспериментальных площадок токенизированных ценных бумаг, известных как Tokenized Securities Venues, или TSV. Повторные нарушения лимита торгового объёма акции запускают эту меру. Она применяется к данной акции на бирже и её аффилированных структурах, а не ко всем версиям этой токенизированной акции повсеместно. Это различие является хорошей отправной точкой для понимания всего продукта. Владение токеном, владение правами, привязанными к акции, и наличие места для её продажи — это три связанные вещи, которые приложение может представить как единое целое.

Одна компания, разные способы владения

Акции уже в значительной степени являются цифровыми. Покупка акции через брокера обычно даёт вам электронную запись о владении через цепочку финансовых институтов. Токенизация вводит блокчейн в процесс записи и передачи этого владения или связанного с ним требования. Слово «токенизированный» описывает формат, поэтому вам всё ещё нужно знать, что представляет собой токен. Январское разъяснение SEC о токенизированных ценных бумагах выделяет несколько моделей. В одной из них компания или её агент использует записи блокчейна как часть своей системы владения. В другой третья сторона держит акции и выпускает токены, представляющие долю в них.

Существует также синтетическая экспозиция, где токен даёт вам финансовую доходность, привязанную к акции, без предоставления права собственности на акции этой компании. Покупка чего-то, что следует за ценой компании, не даёт вам автоматически прав акционера. CryptoSlate освещал токены акций, которые не делают своих покупателей акционерами. Урок здесь заключается в том, чтобы смотреть мимо знакомого тикера и выяснять, кто и что вам должен. Если токен выпускает отдельная компания, её финансы и обязательства могут стать частью вашего инвестиционного риска наряду с бизнесом, чьё название привлекло вас.

Новый эксперимент SEC использует более конкретный подход. Как объясняет CryptoSlate в своём описании рамочной программы, квалифицированные токенизированные акции должны сохранять экономические и управленческие права своих традиционных эквивалентов, включая дивиденды и голосование, а синтетическая экспозиция просто не qualifies. Доступ к бирже разрешительный, что означает, что участники или их кошельки должны соответствовать стандартам верификации.

В этих границах регулятор допускает пятилетнее тестирование торговли через автоматизированных маркет-мейкеров. Это звучит технически, но основная идея довольно проста: вместо сопоставления вашего ордера с ордером другого человека программное обеспечение позволяет вам торговать против пула активов, предоставленных другими участниками. В простом пуле, содержащем токены акций и платёжный актив, покупка акции изымает токены и добавляет платёжные активы. Формула пула корректирует цену по мере изменения его запасов. Объяснение Uniswap о пулах ликвидности описывает этот общий дизайн, хотя разные биржи могут использовать разные формулы и схемы.

Привлекательность заключается в торговой системе, которая может работать автоматически и соединяться с другим совместимым финансовым программным обеспечением. Но программному обеспечению всё ещё нужны доступные для торговли активы, юридические права за токенами и, что самое важное, люди, готовые предоставить капитал.

Как запускается трёхмесячный отсчёт

Эксперимент имеет ограничения как по количеству акций, которые биржа может предложить, так и по объёму торговли каждой из них. Допустимый объём измеряется по отношению к активности на традиционном фондовом рынке с использованием среднего дневного объёма акций. Две категории имеют разные лимиты, обобщённые в освещении CryptoSlate этого исключения. Уровень 1 включает акции S&P 500 и Russell 1000, а также определённые биржевые продукты; Уровень 2 охватывает другие подходящие ценные бумаги.

Категория акций: Уровень 1 — максимум 75 символов на аффилированных биржах, порог объёма на акцию — 0,25% от среднего дневного объёма акций традиционной акции за предыдущий месяц. Уровень 2 — максимум 250 символов, порог объёма на акцию — 2,5% от среднего дневного объёма акций традиционной акции за предыдущий месяц.

Раздел ордера SEC о лимите объёма сравнивает средний дневной токенизированный объём торговли со средним дневным традиционным объёмом торговли и объединяет активность аффилированных бирж. Это тест на средний объём, поэтому одна оживлённая сессия не является автоматическим нарушением. Предположим, традиционная акция в среднем составляла 10 миллионов акций в день в предыдущем месяце. Допуск Уровня 1 соответствовал бы 25 000 акций в среднем дневном токенизированном объёме. Это сравнение следует иметь в виду, а не фиксированную сумму в долларах или лимит на то, сколько может владеть один клиент.

Последствия нарастают. Первое нарушение объёма для конкретной акции получает льготный допуск, при этом биржа обязана обеспечить соблюдение в будущем. Каждое последующее нарушение по этой акции требует немедленной трёхмесячной приостановки торговли, включая аффилированные TSV. Отсчёт ведётся с даты нарушения. Другие акции могут продолжать торговаться. Биржи могут приостанавливать торговлю раньше, чтобы избежать нарушения порога. Они должны немедленно уведомлять участников о любой приостановке, связанной с объёмом, и обновлять своё публичное уведомление в течение пяти рабочих дней.

Заявленная причина SEC для поддержания небольшой активности заключается в ограничении рисков для более широкого фондового рынка, пока она наблюдает за экспериментом, включая возможность того, что цены пула отклонятся от традиционных цен на акции. Вы можете увидеть, как это может произойти, на упрощённом примере. Предположим, в пуле ограниченные запасы, и несколько клиентов хотят купить одновременно. Его формула может подтолкнуть цену токена вверх, даже когда мнение более широкого рынка о компании не изменилось на ту же величину. Трейдеры могут получить прибыль, вернув цены вместе, но это зависит от доступного капитала и рабочих маршрутов между рынками. Регулятор устанавливает границу того, насколько большим может стать этот эксперимент. Повторное её пересечение влечёт существенные операционные издержки, что даёт биржам стимул контролировать активность до достижения лимита.

Владение токенизированными акциями и их продажа — разные задачи

Самая большая практическая проблема покупателя — как выйти из позиции. Представьте кого-то, кто покупает токенизированную акцию с намерением продать её, если ему понадобятся деньги на ремонт: приостановка торговли может нарушить этот план, даже если он продолжает владеть активом. Перемещение токена в другой кошелёк само по себе не решило бы проблему. Ему понадобилось бы подходящее место для торговли именно этим инструментом или рабочий процесс погашения согласно его условиям. Существует ли то или другое, зависит от продукта, поддерживающих его институтов и необходимых разрешений.

Положение о трёх месяцах не следует рассматривать как обещание, что другой брокер примет токен, или как универсальный запрет на любые возможные переводы. Это отдельные вопросы уровня продукта, и покупателям нужны реальные ответы, а не предположения, основанные на том, как легко обычные токенизированные акции иногда могут перемещаться между приложениями. Вот почему обещание более длительных часов торговли заслуживает второго взгляда. Возможность открыть приложение в полночь ничего не говорит о цене, по которой вы можете продать значимую позицию. Комиссар SEC Марк Уйеда затронул этот компромисс на круглом столе агентства по круглосуточной торговле, отметив, что дополнительные часы имеют почти равные шансы как распределить ликвидность более равномерно, так и размыть её слишком сильно.

Перед покупкой наиболее показательной информацией был бы проработанный пример от провайдера: что произойдёт с этим токеном, если эта биржа прекратит его торговать? Этот ответ должен объяснять хранение, продолжающиеся права акционера, разрешённые переводы, любой маршрут погашения и связанные с этим расходы. Он также должен различать то, что провайдер предлагает сейчас, и то, что он надеется поддерживать позже.

Заключение

Есть много привлекательного в том, чтобы сделать акции более удобными для передачи и соединить записи о владении с торговым программным обеспечением. Эти улучшения могли бы устранить задержки и сделать финансовые услуги более удобными. Первоначальное пятилетнее открытие SEC даёт фирмам пространство для проверки этого предложения. Однако трёхмесячная пауза возвращает покупателя к обычному инвестиционному соображению: активу нужен надёжный маршрут для продажи. Пока вы не понимаете этот маршрут, вид акции в вашем кошельке говорит вам лишь часть того, что вам нужно знать. Токенизация предлагает новые форматы владения, но не отменяет фундаментальных принципов ликвидности и доступа к рынку, которые остаются краеугольным камнем любого инвестиционного решения.